Les Rois de la Tomate

Comme la beauté est toujours dans l’œil de celui qui regarde, le meilleur moyen de garnir son PEA est encore d’aller fouiller dans les coins où jamais personne d’autre ne va – par exemple, en Italie.

La Doria est une petite (460 millions d’euros de capitalisation boursière) entreprise italienne avec un cœur de métier au moins aussi folklorique que celui de Genfit : l’agroalimentaire. Sauces, jus de fruits, légumes en conserve, pâtes, condiments, crustacés, nourriture pour animaux… Le portefeuille de produits est aussi varié qu’irrésistible.

Position Dominante en Italie

Plus glamour encore, La Doria occupe une position dominante sur plusieurs segments des marchés où elle opère (Italie, Grande-Bretagne, Japon, Australie), et a su habilement capitaliser sur ces échelles régionales et le made in Italy pour développer avec régularité le volume de ses exportations.

En Italie, justement, c’est le numéro un national de la tomate — son segment historique, où ses marges s’accroissent sans cesse : en surcapacité chronique, l’industrie tend à se rationaliser depuis qu’offre et demande se normalisent. La profitabilité de l’ensemble des activités est autrement dynamisée par un audacieux programme de réduction des coûts, initié en 2006 et méthodiquement appliqué depuis (les marges opérationnelles ont été multipliées par trois).

Hausse des revenus et réduction des dépenses : il semblerait que le management maîtrise le subtil — parfois (et à tort) réputé impénétrable — art de gagner de l’argent.

Endettement et besoin en fonds de roulements diminuent eux aussi année après année. La position financière fut un temps critique (avant la crise), d’où les importants efforts entrepris aux niveaux du bilan et des cash-flows. La famille fondatrice — prudente et concentrée sur l’opérationnel — est aux commandes, avec les résultats que l’on voit.

Etre passé près du scalp en 2006 fut manifestement salvateur.

Expansion de Marges

Au moment de notre analyse (octobre 2014), La Doria cotait en bourse à un multiple de neuf fois son profit opérationnel — correctement valorisée en apparence, mais très modestement en réalité : le calcul du marché ne prenait en compte ni la croissance, ni la potentielle expansion de marges, ni la volontariste politique de désendettement (soit autant de catalysts plus ou moins imminents).

Ces hypothèses inclues dans la valorisation, l’entreprise cotait à moins de sept fois son profit opérationnel de l’année suivante — un rendement locatif de 15% somme toute fort appréciable dans un contexte de taux à zéro et de marchés déjà largement regonflés en optimisme.

Il existait bien sûr un risque : l’exposition au prix des matières premières (tomates et consorts). Le précédent bas de cycle fut difficile (tous n’y ont pas survécu), mais la consolidation de l’industrie, les gains réguliers en échelle et un meilleur bilan permett(r)aient sans doute à La Doria d’absorber un choc, si par malheur il se produisait.

Les résultats annuels ont été publiés récemment, et ils sont excellents : la croissance (en chiffre d’affaires et parts de marché) est soutenue, tandis que le résultat opérationnel comme les marges ont doublé.

Le cours de l’action a suivi, et bondi de six à quatorze euros. Un tel rendement détaxé en à peine six mois : ce n’est pas encore l’argent facile, mais on s’y croirait presque.

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