ArcelorMittal : Investir en Bas de Cycle ? (2/2)

C’est un sort décidément ingrat qui s’acharne sur le premier sidérurgiste mondial : après une nouvelle perte sèche de $711 millions ce trimestre, les prévisions de résultats d’ArcelorMittal pour l’année qui s’achève sont revues à la baisse. D’un EBITDA ambitionné de six à sept milliards en début d’exercice, le management n’espère plus guère encaisser qu’entre $5,2B et $5,4B.

Addition de Calamités

La calamité du business, c’est de n’avoir aucun contrôle sur ses prix de vente : l’acier est vendu au prix que le marché veut bien en donner, or celui-ci ne fait que diminuer.

Production mondiale en surcapacité notoire, net ralentissement économique en Chine (doublé d’une grande braderie des producteurs locaux en difficulté, prêts à tout pour écouler leurs stocks), appréciation du dollar… Quitte à parler de calamités, on les voit ici s’additionner.

Chaque année, le management annonce la reprise. Et chaque année, il est contrarié par des circonstances capricieuses : quand ce ne sont pas les Etats-Unis, c’est l’Europe ; et quand ce n’est plus l’Europe, c’est la Chine.

Le Meilleur Business du Monde nous l’a appris : dans une industrie difficile comme la sienne, ArcelorMittal n’a qu’une seule et unique alternative pour survivre à long-terme – contrôler ses coûts, et sanctuariser un bilan forteresse capable d’absorber les chocs (par exemple une récession mondiale prolongée).

Les largesses d’avant la crise – Lakshmi Mittal parlait alors de « nouvelle donne économique » – sont bel et bien de l’histoire ancienne. L’entreprise fait (enfin !) le travail et, confrontée à l’urgence, coupe dans le gras en poursuivant un agressif programme de désendettement.

ArcelorMittal : Epée de Damoclès

Le dividende n’a cependant été suspendu que tardivement (il y a quatre jours), alors que le stress lui ne date pas d’hier. Dommage : cette mesure simple et symbolique aurait sensiblement contribué à l’amélioration de la situation financière (précaire) du groupe.

Si la maturité de la dette a été rallongée (à après 2020), les ratios de dette nette sur fonds propres (environ vingt milliards de dette pour trente milliards de fonds propres, dont la plupart sont des installations industrielles difficiles à monnayer dans le contexte actuel) et de couverture des intérêts (moins de deux fois l’EBITDA moins les investissements projetés en 2015) demeurent insuffisants pour qualifier le financement du sidérurgiste de conservateur, malgré les récents (et indéniables) progrès.

Pour l’investisseur, l’effet de levier d’une telle entreprise présente certes une opportunité rêvée de démultiplier son capital en cas de reprise des prix de l’acier – mais il ne manquera pas de jouer en sa défaveur dans le cas contraire…

Chez l’IF, la préservation du capital est un impératif quasi-religieux. A ce titre, l’amélioration de la situation de liquidité demeure une condition sine qua non pour que nous puissions (éventuellement) envisager d’investir dans le premier sidérurgiste mondial.

Refinancement Délicat

En l’état, nous pensons trouver nettement mieux (et nettement plus sûr) à faire ailleurs.

Ladite amélioration de la situation de liquidité ne peut ici être obtenue que de deux manières : grâce à une augmentation des prix de vente, sinon une réduction de la dette – idéalement les deux en simultané, mais on verse sans doute dans l’utopie : quand le prix d’une ressource augmente, ses producteurs investissent souvent dans leurs capacités de production pour « saisir le rebond ».

Un refinancement de la dette via une émission d’actions à ces niveaux de cours serait très préjudiciable pour les actionnaires. Seul (potentiel) garde-fou : au premier rang d’entre eux figure Lakshmi Mittal (et quelque chose nous dit qu’il tient à ses milliards).

Espérons pour l’ensemble des parties prenantes que l’entreprise parvienne à ses fins, malgré le contrôle très superficiel qu’elle exerce sur son destin.

P.S. : ce texte, comme tous nos contenus, n’est pas un conseil. C’est uniquement une opinion qui n’engage que son auteur, et rien de plus. Il est rappelé qu’investir en bourse comporte un risque de perte de capital.