Analyse Archos

Archos est spécialisée dans la conception de périphériques mobiles. L’entreprise est notamment connue pour ses tablettes et baladeurs numériques. L’assemblage des produits est intégralement sous-traité.

La société n’a, en moyenne, pas généré de cash au cours de son existence. Au cours des cinq dernières années, ce sont près de 70 millions de cash qui ont été consommés par l’activité. [1]

Le secteur est particulièrement concurrentiel, et leur positionnement ne permet pas de faire les marges d’Apple. Historiquement, le critère de différentiation d’Archos est de proposer des produits de bonne facture (mais avec une qualité perçue moindre que chez Apple) à prix bas. Un tel positionnement amène inévitablement des marges brutes faibles, incapables de couvrir les salaires du personnel en charge de créer et commercialiser les produits avec les volumes de ventes historiques. [2]

Archos essaie d’adresser ce problème en adoptant un positionnement plus premium. Difficile de se prononcer sur leur éventuel succès ou non (même s’il est permis d’être sceptique sur les capacités d’Archos d’avoir la même image de marque qu’un Samsung ou un LG). Ainsi, il serait optimiste de valoriser Archos que sur la base d’autre chose que de sa valeur liquidative estimée de manière conservatrice, tout en gardant à l’esprit qu’il existe un risque de forte baisse de cette valeur dans le temps.

Voici comment il est possible de retraiter le bilan pour aboutir à un estimé de valeur liquidative.

Au niveau des immobilisations, la société détient principalement des actifs intangibles (des frais de développement capitalisés). Le seul actif tangible sont les créances au titre du crédit d’impôt recherche, classées en autres actifs non courant. Ce poste est d’un montant de 380 mille euros au 30 juin 2016.

Dans les actifs courants, on prend la trésorerie et les créances à la valeur portée au bilan. Pour les stocks, un discount de 70% est appliqué (pour simuler un cas de liquidation précipitée sur du matériel à fort risque d’obsolescence). Ainsi, il y a environ 74,8 millions d’actifs courants en valeur liquidative au 30 juin 2016.

Cette somme des actifs sera arrondie à 75 millions.

On retranche à ce montant l’ensemble des dettes opérationnelles et financières de l’entreprise, qui s’élèvent à 57 millions environ.

Il résulte ainsi un estimé de valeur liquidative de 18 millions. [3]

Par rapport à l’historique de l’entreprise, cette valeur représente entre 1 et 2 ans de cash-burn [1]. Il n’est donc pas étonnant que l’entreprise fasse régulièrement appel à des augmentations de capital ou émette des obligations remboursables en actions pour survivre.

Même en achetant ce business sous sa valeur liquidative, la marge de sécurité serait faible. Cependant, au cours de 1,64 euros, la capitalisation boursière de l’entreprise s’élève à plus de 57 millions. Un investisseur prudent ne sera donc pas intéressé pour investir dans Archos à ces niveaux de prix. Considérant la taille de l’entreprise, il pourrait d’ailleurs aussi hésitanter même à une fraction de la valeur liquidative.

Il est rappelé (si nécessaire) que L’Investisseur Français ne cherche pas à prédire l’évolution d’un cours de bourse à court terme (souvent aléatoire), mais à déterminer la véritable valeur d’une entreprise.

Cette analyse reflète la seule opinion de son auteur : elle n’est pas une recommandation d’achat. L’équipe de l’IF décline toute responsabilité concernant les développements (favorables ou défavorables) d’un investissement dans l’entreprise présentée; chaque lecteur est maître de ses décisions. A date de publication, l’auteur ne possède pas d’actions de l’entreprise présentée.

 

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Principaux risques

Poursuite du cash-burn et évaporation du peu d’actifs tangibles au bilan.

Echec du repositionnement plus premium.

 

Détail des calculs

[1] Consommation du cash

 millions €20112012201320142015Total
Cash-flow opérationnel (a)-10-3,6-17,6-14-7,9-53,1
Investissements (b)-5-5,2-0,8-1,5-1,1-13,6
Free cash-flow* (a) – (b)-15-8,8-18,4-15,5-9-66,7

* Les chiffres étant négatifs, il faut dans ce cas ajouter les deux chiffres.

La consommation de cash annuelle est comprise entre 9 et 18 M€.

 

[2] Marge brute, frais commerciaux et généraux

 millions €2012201320142015
Marge brute (a)6202326
Frais commerciaux (b)981213
Frais généraux (c)12121513
R&D (d)3022
(a) – (b) – (c) – (d)-190-6-1

 

[3] Valeur liquidative

Bilan au 30 juin 2016 (millions €)

Créances CICE (d)0,38
Trésorerie (a)14,5
Créances (b)37
Stocks à 70% (c)23,0
Total actif court terme (a) + (b) + (c)74,5
Total Actif (a) + (b) + (c) + (d) = (A)75
Dettes opérationnelles et financières (B)57
Valeur Liquidative (A) – (B)18

 

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