Analyse Delfingen

Brève présentation de Delfingen

Delfingen est un groupe familial qui exerce principalement en tant qu’équipementier automobile.

 

Un levier important au bilan

Delfingen est sérieusement léveragé, avec 40 millions d’euros de dette financière nette (en tenant compte des provisions et plans de retraite).

Celle-ci représente presque 2 fois les capitaux propres tangibles (et la dette totale représente 2,7 fois les capitaux propres tangibles) et près de 4 fois le résultat opérationnel publié en 2016 (un plus haut), qui surestime le cash généré par les opérations (du fait d’investissement importants, et possiblement pertinents).

L’entreprise table toutefois sur une amélioration de sa rentabilité en 2017, et il est important que celle-ci soit durable pour que l’entreprise puisse faire face à ses engagements financiers sans stress particulier.

 

Résultats, cash-flows et allocation de capital

Le résultat opérationnel courant est systématiquement gonflé : il est donc recommandé de travailler avec le résultat opérationnel.

Le free-cash-flow hors acquisitions de l’entreprise était significativement supérieur au résultat comptable sur 2011-2013 et est devenu significativement inférieur depuis 2014. L’entreprise investit davantage dans ses moyens de production et son BFR progresse significativement : si ces investissements sont rentables, il est possible que cela contribue à la rentabilité future.

Autrement, la situation financière pourrait en pâtir.

Par ailleurs, l’entreprise est un acquéreur en série depuis 2012 : 17,8 millions d’euros ont été alloués aux acquisitions sur la période 2012-2016 (inclus). Plus de la totalité de la génération de cash de l’entreprise a été consommée dans ces initiatives de croissance externe.

La rentabilité de ces acquisitions sera déterminante pour l’avenir de l’entreprise. Le résultat opérationnel de 2012 était de 9 millions d’euros environ, il est de 11 millions d’euros depuis 2016. Si la hausse est attribuable aux acquisitions, alors celles-ci ont généré un rendement décent, mais il faudra surveiller le chiffre à l’avenir.

 

Rentabilité des actifs opérationnels

En dehors des acquisitions, la rentabilité des actifs opérationnels apparaît satisfaisante sur les dernières années : le retour sur actifs (Résultat opérationnel / actif mobilisé) est de l’ordre de 12% sur les deux dernières années, le ROCE (Résultat opérationnel / capitaux employés) est de l’ordre de 17%, et le retour sur capitaux propres tangibles est de l’ordre de 30%.

L’entreprise utilise avantageusement son effet de levier pour le moment (à condition de pouvoir refinancer ou se désendetter dans de bonnes conditions à l’avenir).

 

Valorisation

Il est proposé de partir sur un lot d’hypothèses optimistes.

On suppose que le levier de l’entreprise n’est pas susceptible de lui poser problème et que les rentabilités historiquement élevées atteintes sur les deux dernières années sont susceptibles d’être maintenues (du fait, par exemple, du changement de dimension de l’entreprise).

Alors, si l’on vise un rendement de 15% sur l’actif tangible de l’entreprise (ce qui paraît adéquat pour un actionnaire conscient de la cyclicité des métiers de l’entreprise et des risques que représente le niveau d’endettement), l’entreprise pourrait coter à environ 2 fois ses capitaux propres tangibles (qui rapporteraient sous ces hypothèses 30% par an).

On aboutit ainsi à un estimé de juste valeur de l’ordre de 47,5 millions d’euros.

La capitalisation boursière de l’entreprise est de 93 millions d’euros environ au cours de 37,85 euros par action.

 

Conclusion

Le marché semble pricer une expansion importante et durable de la rentabilité de Delfingen et présumer que le levier de l’entreprise n’est pas susceptible de représenter un risque.

Seul un investisseur qui y croit pourrait être intéressé par l’acquisition d’actions Delfingen.

Il est rappelé (si nécessaire) que L’Investisseur Français ne cherche pas à prédire l’évolution d’un cours de bourse à court terme (souvent aléatoire), mais à déterminer la véritable valeur d’une entreprise.

Cette analyse reflète la seule opinion de son auteur : elle n’est pas une recommandation d’achat. L’équipe de l’IF décline toute responsabilité concernant les développements (favorables ou défavorables) d’un investissement dans l’entreprise présentée; chaque lecteur est maître de ses décisions. A date de publication, l’auteur ne possède pas d’actions de l’entreprise présentée.

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