Analyse Coil

Présentation

Coil est leader mondial de l’anodisation pour les secteurs du bâtiment et de l’industrie. Ce procédé permet à l’aluminium d’avoir notamment une meilleure résistance à la corrosion. Ce procédé est utilisé en architecture et dans l’industrie notamment.

En tant que leader dans une activité de niche avec un savoir-faire spécifique et de nombreuses références, Coil semble être un bon business, d’autant plus que les entreprises apparaissent demander davantage d’aluminium anodisé que de l’enduit.

 

Une année 2016 record en termes de résultats

Avec un bon contrôle sur les coûts de fonctionnement, la marge nette de Coil s’est établie à 19,5% au premier semestre 2016 et le résultat net a été de 3 millions d’euros. Avec des ventes annuelles publiées supérieures à 32 millions d’euros, le bénéfice de l’année complète 2016 devrait être de l’ordre de 6 millions d’euros.

 

Mais, le business étant très capitalistique, sa croissance a un coût

Malgré des résultats qui apparaissent globalement bons sur le long terme malgré un business cyclique (dépend notamment de la demande en métaux et du prix des métaux), on constate que la croissance globale des résultats comptables se fait au prix d’investissements très importants.

Ainsi, l’entreprise ne génère pas de cash sur le long terme : sa dette financière nette au 30/06/2016 est de 12,76 millions d’euros, alors qu’elle était de 4,26 millions d’euros fin 2011. La progression des capitaux propres sur la période résulte principalement de l’augmentation des immobilisations corporelles à l’actif (couplée à une croissance des dettes).

Si l’on peut légitimement se dire que ce business a une capacité de génération de cash s’il décidait de se désendetter (et il arriverait probablement à effacer tout son endettement en deux ans si les investissements étaient arrêtés), son intensité capitalistique semble certaine : l’entreprise doit faire évoluer sa technologie et augmenter ses capacités de production dans le temps pour pouvoir assurer sa croissance.

Il est très difficile de définir le niveau normalisé de ces derniers, tout comme celui des marges qui peuvent varier avec la conjoncture. Le bilan n’est pas en risque mais la génération de cash-flow normalisée est difficile à déterminer, et il n’est pas dit que l’amortissement comptable approxime bien les investissements nécessaires au maintien de l’activité.

Le faible ratio cours/bénéfice de 2016 n’est donc peut-être qu’une illusion d’optique.

A titre purement indicatif, en supposant qu’il faille renouveler l’outil de production tous les 10 ans, le capex de maintenance serait de l’ordre de 3 millions d’euros par an.

 

Et la gestion de Coil n’est malheureusement pas dans l’intérêt évident des actionnaires minoritaires

La direction s’accorde régulièrement des bonus très conséquents en pourcentage du chiffre d’affaires et de la capitalisation boursière de l’entreprise, ainsi que des augmentations de capital réservées (entre autres choses).

Au cours du premier semestre 2016, il y avait eu une tentative de proposer un plan de bonus à hauteur de plus de 7 millions d’euros, soit la moitié de la capitalisation boursière de l’époque. Le management s’est cependant ravisé devant la réaction des actionnaires.

 

Conclusion

Même si Coil apparaît à première vue comme un business intéressant, la difficulté à déterminer sa capacité normative à générer du cash sur un cycle entier et la rémunération de la direction inciteront l’investisseur à la plus grande prudence.

 

Risques

– Les actionnaires pourraient être privés d’une partie significative de la valeur créée par le business si la direction de l’entreprise agit de la même manière qu’historiquement.

– Les profits actuels pourraient être ceux d’un haut de cycle et non reproductibles à long terme.

Il est rappelé (si nécessaire) que L’Investisseur Français ne cherche pas à prédire l’évolution d’un cours de bourse à court terme (souvent aléatoire), mais à déterminer la véritable valeur d’une entreprise.

Cette analyse reflète la seule opinion de son auteur : elle n’est pas une recommandation d’achat. L’équipe de l’IF décline toute responsabilité concernant les développements (favorables ou défavorables) d’un investissement dans l’entreprise présentée; chaque lecteur est maître de ses décisions. A date de publication, l’auteur ne possède pas d’actions de l’entreprise présentée.

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